Деньги и власть


Александр Заяц, Ольга Лойко, фото Антон Мотолько, /

Долгожданный дебют Беларуси на рынке еврооблигаций состоялся. С помощью этого нового для страны инструмента удалось привлечь 1 млрд долларов, ставка купона по пятилетним облигациям составила 8,75%. О подготовке к размещению и о том, что осталось за кулисами выпуска в интервью TUT.BY рассказал начальник Главного управления международных финансовых отношений и государственного долга Министерства финансов Андрей Смольский.

 - Как началась история выхода Беларуси на рынок внешних заимствований?
 
История выхода Беларуси на рынок еврооблигаций началась еще в 2007 году с получения суверенного кредитного рейтинга от основных рейтинговых агентств. Наличие рейтинга открывало доступ на международные рынки капитала – без него размещение еврооблигаций невозможно в принципе.
 
Однако тогда дебют не состоялся – планы испортил кризис, и размещение еврооблигаций было отложено до лучших времен. Когда пик кризиса миновал, стало понятно, что рынок улучшился, денег на нем достаточно, и самое время сделать решительный шаг.
 
- А сколько заняла подготовка непосредственно к дебютному размещению? Как выбирали оптимальное для выхода на рынок время?
 
- Мы начинали подготовку к дебютному размещению еврооблигаций еще больше года назад. Все это время сильно менялись и предполагаемые объемы, и ставки. Сейчас те прогнозы и предложения, которые делались год назад, выглядят просто фантастически. Кроме того, сбился ритм выхода: раньше знали, что выход в последние несколько декад года не делается из-за рождественских каникул, в начале года все подбивают балансы, а лето – мертвый сезон. А сейчас наше размещение показывает, что все стало по-другому в связи с кризисом, сумасшедшей волатильностью, эмитенты выходили, отказывались от выхода, искали окна…
 
- Много ли было претендентов на роль организаторов займа? И почему ими в итоге стали именно BNP Paribas, Deutsche Bank, The Royal Bank of Scotland и Сбербанк?
 
- Отбор был очень серьезным. Мы смотрели, кто работает на рынке, чем занимается, сравнили их рейтинги. Смотрели, в частности, кто работал с Беларусью. Фактически серьезный опыт работы с государством был только у RBS, точнее, у ABN Amro, которого купил RBS. ABN Amro оказывал Беларуси консультационные услуги при получении суверенного кредитного рейтинга, потом они выполняли оценку Белтрансгаза, у нас есть кредит от ABN Amro.
 
На активность работы с нашими корпоративными заемщиками мы, конечно, смотрели, но принципиально работа с какими-то отдельными секторами – нефтяным или каким-то другим – не важна.
 
Предложения были разосланы более 15 банкам. Ставка делалась на европейские банки - лидеры в рейтингах по объемам выпуска, имевшие большой опыт в размещении "суверенов". Планировалось размещаться по европейским правилам Reg S, что не подразумевает размещения среди американских инвесторов. Обратились еще в 5 российских банков, включая Сбербанк, который был почти вне конкурса, учитывая давний опыт взаимоотношений. Кто-то из России был нужен, российские инвесторы лучше всех знают Беларусь и готовы вкладываться. И как показала практика, россияне хорошо купили облигации.
 
- Как определяется оптимальное число организаторов для займа?
 
Нами был определен минимум два банка-организатора. Каждый серьезный инвестиционный банк имеет подразделения по работе с инвесторами – так что, увеличивая число организаторов, мы расширяем охват инвесторов. Оптимальное число - три, максимум - четыре банка. Двух мало, так как для рынка мы – страна неизвестная, нас нужно хорошо пропиарить, представить инвесторам, и чем большую базу инвесторов вы охватите, тем больше шансов собрать достаточно предложений по меньшей ставке.
 
Так осталось 3 европейских (BNP Paribas, Deutsche Bank, The Royal Bank of Scotland) и Сбербанк РФ. С этими банками подписали мандатные письма, обговорили условия работы, расходы.
 
- Обычно среди организаторов выбирается один лид-менеджер, а у Беларуси их оказалось сразу четыре.
 
- Если делать лид-менеджером кого-то одного, то остальные так и будут смотреть: кто главный, тот и должен отвечать за проведение road-show, подготовку проспекта эмиссии, формирование книги заявок. Тогда меньший интерес к сделке у остальных организаторов.
 
В принципе, эти четыре банка сами определяли свои роли при размещении белорусских бондов, поэтому мы приняли решение кого-то одного не выделять – у каждого был свой блок, свой участок ответственности. Для банков сделать дебют для страны – большая честь. Так что и с этой точки зрения было важно, чтобы все хорошо отработали.
 
- Соорганизатором займа был и Беларусбанк. В чем его роль в размещении?
 
- Практически это имиджевая функция – привлечением инвесторов соорганизатор не занимается. Это был дебют – все первый раз. И когда шли переговоры с банками-организаторами, все сходились на том, что есть лид-менеджеры, которые организуют целиком займ, road-show, встречи с инвесторами. При этом как правило эмитент может еще выбрать соорганизатора с тем, чтобы дать возможность показать свое участие в сделке, выступить первоочередным покупателем этих бумаг. В большей степени это все-таки пиар – прямого участия в сделке и в приобретении облигаций он не принимал. Купить облигации он тоже не мог – у нас в проспекте эмиссии указано, что бумаги выпускаются не для размещения на территории Беларуси.
 
- За Беларусбанк хлопотал Дойче Банк?
 
- Нет, за Беларусбанк хлопотал сам Беларусбанк. У него хорошие взаимоотношения практически со всеми банками, которые предлагали свои услуги в качестве организаторов. Так что никаких претензий по поводу назначения нового банка со стороны организаторов не было.
 
- Не значит ли такое доверие Беларусбанку, что именно он первым выпустит корпоративные евробонды? Есть ли интерес к новому инструменту у белорусских субъектов хозяйствования?
 
- Корпоративные эмитенты работу в этом направлении вели, заемщики ждали нашего выхода. Но рассказывать о возможных эмитентах, сроках и объемах пока преждевременно.
 
- Почему для листинга дебютных бондов была выбрана Люксембургская биржа?
 
- Можно было выбрать и Франкфуртскую биржу, и Лондонскую. В итоге была выбрана биржа, которая, по мнению банков-организаторов, оказалась оптимальной исходя из того, кто эмитент, какой объем выпуска, на какую целевую группу инвесторов этот выпуск ориентирован.
 
Кроме того, один из моментов – стоимость услуг биржи. В Люксембурге это было дешевле, чем во Франкфурте и Лондоне.
 
- Места для проведения roadshow Беларусь выбрала традиционные - Лондон, Франкфурт-на-Майне, Мюнхен, Цюрих, Женева... Большой был интерес к информации о белорусских облигациях?
 
- Это закрытые встречи с инвесторами, это не форум, где собирается 500 человек и слушает белорусскую делегацию. Это сами банки проговаривают со своими потенциальными инвесторами возможность приобретения бумаг. Если инвесторы очень крупные, встреча может быть и с одним инвестором. А возможна встреча с несколькими инвесторами, которые представляют один блок, одну страну – тогда это будет встреча в форме круглого стола.
 
- Дорого обходятся такие встречи эмитенту?
 
- Потолок расходов на roadshow, который был согласован с организаторами заранее – 150 тысяч долларов США. Но расходы, о которых мы говорим, это не обязательно расходы эмитента, бюджета. Часть расходов несут сами организаторы за счет своих комиссионных – перелеты, гостиницы и т.п. Это все согласовывается, сколько тратят сами организаторы, а сколько эмитент.
 
- Кто большую часть оплачивает, или 50/50?
 
- Думаю, эмитент больше. Roadshow можно провести за разные деньги, но изначально был оговорен потолок: расходы не должны были превысить оговоренной суммы. Такие потолки устанавливаются по всем расходам.
 
- Организаторы работают за процент от сделки?
 
Организаторы работают за комиссионное вознаграждение, которое, как правило, устанавливается в зависимости от размещенного эмитентом объема выпуска. Кроме комиссии есть инфраструктурные расходы – от проведения roadshow, печатания проспекта эмиссии, листинга, до оплаты услуг юридических консультантов, которых нанимают банки-организаторы и т.п.
 
- Сперва речь шла о размещении облигаций на 500 млн долларов, а в итоге объем возрос в два раза. Как вы вышли на эту цифру?
 
- Чтобы выпуск был ликвидным, он должен быть не меньше 500 млн долларов. Самый минимум - 300 млн. Чем выше ликвидность выпуска, тем более крупные инвесторы, а также большее их количество входят в книгу заявок, такой выпуск лучше торгуется, лучше динамика по доходности.
 
Сложно было просчитать спрос, реакцию рынка, поэтому мы отталкивались от минимально приемлемых размеров одного выпуска - 500 млн долларов. Изначально сделка и была объявлена на эту сумму. А в результате книга заявок была собрана на сумму около 1,5 млрд долларов.
 
Потом шло сравнение книги по предлагаемым ставкам. Мы отсекали тех, кто предлагает очень высокую стоимость (при объявлении сделки стоимость указывалась в диапазоне). В результате пришли к выводу, что можем привлечь 600 млн долларов. Купонная ставка составила 8,75%, разместились мы по 99% от номинала. Можно было разместиться под 100% от номинала, но тогда ставка купона была бы выше.
 
- А доразмещались уже выше номинала…
 
- Да, спрос на вторичном рынке на наши облигации был очень высоким. Разместились мы под 99%, а торговались они по 102-103%. То есть доходность заметно упала, и банки предложили нам доразместиться, что позволило нам снизить доходность по всему выпуску.
 
Мы объявили о доразмещении, сформировали книгу заявок – переподписка больше чем в два раза. И эти 400 млн долларов доразместили уже по цене 102% от номинала, с доходностью 8,251%. Так что и по всему выпуску цена размещения превысила номинал.
 
Теперь разницы между первым выпуском и доразмещением нет. Проценты по облигациям будут выплачиваться раз в полгода 3 февраля и 3 августа каждого года по ставке 8,75% годовых. Первый процентный платеж будет осуществлен 3 февраля 2011 года. Погашение облигаций произойдет 3 августа 2015 года.
 
- Что влияет на ставку купона? Можно ли ожидать, что при следующих размещениях она будет ниже?
 
- В первую очередь, влияют рейтинги страны, кредитная история, наличие ее облигаций, обращающихся на рынке. Дальше все зависит от волатильности рынка – чем хуже рынок, тем дороже обходится привлечение средств. Еще влияет срок – чем он больше, тем обычно выше ставка.
 
На этом мы не останавливаемся – раз уж вышли на этот рынок, то хотя бы с целью рефинансирования мы будем выходить, напоминать о себе, чтобы не получилось, что Беларусь несколько лет подряд не выходила, про нее забыли, и очередной выпуск расценивался бы рынком как дебют с соответствующим удорожанием заимствования. Такие ситуации в мировой практике есть, когда эмитент долго не выходит, и через 5 лет его размещение уже вновь рассматривается как дебютное.
 
- Все сходятся на том, что первый выпуск бондов был в основном имиджевым. Удалось ли оценить возможности этого рынка, прикинуть тактику оптимального привлечения более крупных сумм?
 
- Все зависит от того, какие потребности и желания есть у эмитента. Первый выпуск должен быть не большим и не маленьким, чтобы создать хорошую атмосферу. Это и было сделано в нашем случае – и следующие облигации, на 400 млн долларов, разместились уже с гораздо более низкой доходностью, чем первые 600 млн.
 
Если бы была потребность выходить на заимствования 3-4-5 миллиардов, то можно начать с 600 миллионов, посмотреть, как реагирует рынок, и потом, если доходность падает, мы можем размещаться дешевле. Через месяц разместить еще облигации, и я вполне допускаю, что пятый миллиард мы бы уже размещали под 7,5%. Но этот выпуск был пробный, не с целью максимально взять денег на рынке.
 
- А могла Беларусь отказаться от размещения? Или имидж любой ценой?
 
- Думаю, если ставка была бы больше 9%, Беларусь бы отказалась от размещения. Это был бы сомнительный и никому не нужный имидж. Это бы сразу могло сказаться на любых двухсторонних переговорах по выделению кредитов, в том числе по кредитованию предприятий - "ваша страна стоит больше 9%, значит и для вас ресурсы дороже".
 
Теперь публичная оценка нашей кредитоспособности есть, все инвесторы это знают и ориентируются – нынешняя положительная динамика и постоянное снижение нашей доходности становится весомым аргументом.
 
- То есть цели дебютного выпуска достигнуты?
 
- Основная цель была – заявить о себе, сделать реальную оценку своих возможностей. Ведь когда мы еще только разговаривали с банками-организаторами, у нас в разы различались ставки по облигациям. Минимальная, как нас видели банки-организаторы, была 6%, максимальная – более 12%. А теперь мы точно знаем, сколько стоим.
 
Конечно, важной целью выпуска облигаций с учетом непростых рыночных условий и дебютного фактора стало создание определенного бенчмарка, эталонной доходности для корпоративных облигаций. Без такого бенчмарка эмитентам корпоративных облигаций заимствования обходятся дороже.
 
- По официальной информации, белорусские облигации приобретали инвесторы из Европы, Азии, Израиля. То есть размещение было полностью рыночным? Организаторам не пришлось самим выкупать часть выпуска?
 
- В нашем случае организаторы займа сами не выкупали облигации. Изначально было оговорено, что не целесообразно выкупать организаторам самим, ведь тогда мы сокращаем круг инвесторов, которые могут подписаться. А чем меньше инвесторов, тем хуже вторичный рынок.
 
Если рассматривать крайний случай: подписалось, к примеру, менее 10 инвесторов, то такое размещение даже не призналось бы открытым, публичным. Это не создало бы для Беларуси открытого бенчмарка, публичной кредитной истории. Для инвесторов это было бы закрытое размещение.
 
Так что если бы банки-организаторы купили бы все облигации на себя, это не было бы засчитано как выход на рынок еврооблигаций, это был бы скорее синдицированный кредит.
 
Необходимо, чтобы облигации выкупило не менее 50 инвесторов. Все еще зависит от объема – есть инвесторы, которые заявляют о готовности купить, к примеру, облигации на 100 млн долларов – как правило, таким инвесторам на всю сумму отказывают. Ведь если инвестор скупает большой объем, нет гарантии, что облигациями будут торговать – их могут купить и держать до погашения, или через определенное время продать весь объем. Для рынка это не хорошо – желательно, чтобы инвесторов было много и у каждого до одного процента от выпуска. Тогда потом идет довольно активная торговля. У нас получилось около 145 покупателей – это идеальные условия по количеству инвесторов.
 
- То есть организаторы вообще не покупали облигации?
 
Организаторы должны будут поддерживать вторичный рынок – то есть сразу после размещения делать заявки на приобретение и на продажу, чтобы сразу рассчитывалась курсовая стоимость бумаг. Так что они выкупили крайне незначительной число облигаций только для того, чтобы можно было выставлять заявки.
 
- Как складывается ситуация на вторичном рынке? Уже понятно, как торгуются наши бумаги, и что влияет на цену?
 
- Пока серьезных скачков цены не было, ведь месяц – это маленький срок. Никаких катаклизмов не было: наводнений или найденных нефтяных скважин, каких-то отрицательных или положительных форс-мажоров. Сейчас облигации торгуются выше номинала, доходность составляет 8-8,2%. Это говорит о том, что на рынке есть неудовлетворенный аппетит на бумаги развивающихся стран, стран Центральной и Восточной Европы. Все привыкли к долгам западно-европейских государств, азиатских, северо-американских. Но каждый инвестфонд хочет диверсифицировать свой портфель, так что интерес понятен.
 
- А белорусские банки могут купить эти облигации?
 
- Белорусские банки имеют право покупать облигации на вторичном рынке – по вторичному приобретению ограничений нет. Если у банков есть свободные валютные ресурсы, то могут. В целом это инструмент крайне ликвидный, купив сегодня, можно завтра продать.
 
- В каком виде существуют евробонды?
 
- Сами еврооблигации существуют в виде записей на счетах с возможностью появления бланков, в случае, если какие-то форс-мажорные обстоятельства будут на бирже, где эти облигации торгуются. То есть если вдруг система электронного документооборота биржи дает сбой и в течение нескольких дней не работает, есть возможность сделать облигации на бланках – если это будет необходимо для инвесторов. Правда, о таких случаях я не знаю.
 
- Что будет, если Беларусь в 2015 году не сможет рассчитаться по облигациям?
 
- Это такой же долг, как любые другие долги. Если он не погашается, следует обращение в суд, и в судебном порядке долг взыскивается. Так что и наши инвесторы смогут подавать в суд – во всех договорах применяется английское право, процессуальным агентом Республики Беларусь выступает наш посол в Англии. Так что все документы будут готовиться по английскому праву и передаваться через нашего процессуального агента, несмотря на то, что облигации размещались в Люксембурге, а банки территориально могут находиться где угодно.
 
Республика Беларусь при этом отвечает по обязательствам всем своим имуществом, как любой эмитент. От суверенного иммунитета Беларусь отказалась, и требования о взыскании долга могут быть предъявлены к стране. Единственное, в соответствии с Женевской конвенцией это не распространяется на имущество диппредставительств.
 
- Когда и где ждать следующих размещений? Это будет Россия? Азия?
 
- В 2010-2011 годах мы вправе разместить облигации на 2 млрд долларов – так что еще можно выпустить облигации на 1 млрд.
 
Документы по размещению в России уже на высокой стадии подготовки. Идет техническая доработка проспекта эмиссии, договоров. Конкретные сроки будут зависеть от рынка. Ведь и по дебютному выпуску реальный срок был – май, а разместились только в конце июля. Планируемые условия выпуска пока озвучивать рано.
 
Выходить на азиатский и американский рынки пока не планировали. Если там размещаться, то и география roadshow изменится, постоянные издержки выше, и круг инвесторов большой. Так что на этих площадках размещаться уже надо не на 500 млн долларов, и возможно даже не на миллиард.
Нужные услуги в нужный момент